В рамках нашей продолжающейся серии интервью с автором журнала Financial Analysts Journal д-р Бенджамин Р. Ауэр потратил некоторое время на объяснение мотивации и выводов своей статьи «Ликвидные ставки против беты в акциях Dow Jones Industrial Average», написанной в соавторстве с Фрэнком Шухмахером и опубликованной в Выпуск за ноябрь / декабрь 2015 г.
Д-р Бенджамин Р. Ауэр: Главной мотивацией нашего исследования была увлекательная природа аномалии с низким уровнем риска. Недавние исследования показали, что на фондовых рынках по всему миру акции с низкой бета-версией постоянно превосходят акции с высокой бета. Согласно статье Frazzini and Pedersen (2014) в Journal of Financial Economics, этот эффект сохраняется среди различных классов активов (например, фондовых, облигационных, кредитных и фьючерсных рынков) и может рассматриваться как одна из самых больших аномалий в финансах, поскольку он бросает вызов базовое понятие компромисса между риском и доходностью. Кроме того, объяснение аномалии ограничениями на арбитраж, приведенное в недавней статье журнала Financial Analysts Journal, опубликованной Бейкером, Брэдли и Вурглером (2011), предполагает, что пока инвестиционные менеджеры с контрактами с фиксированными ориентирами удерживают большую долю рынка, «Нет причин ожидать, что аномалия исчезнет в ближайшее время».
Учитывая это убедительное свидетельство аномалии, возникает вопрос, можно ли ее использовать на практике. К сожалению, большая часть литературы по аномалии не может быть использована для ответа на этот вопрос, потому что ее основное внимание уделяется документированию аномалии в очень больших совокупностях акций и построению новых факторов ценообразования активов. Портфели, используемые в этих исследованиях, не отражают доходность, которую могут реализовать инвесторы, поскольку они содержат значительную долю небольших неликвидных акций, которые, как известно, менее желательны для торговых целей. Это привело к широко распространенному мнению, что неликвидность и транзакционные издержки могут выступать в качестве значительных барьеров, мешающих инвесторам извлекать прибыль, связанную с аномалией, с помощью типичных длинно-коротких торговых стратегий.
В нашей статье мы используем точку зрения типичных инвесторов. Они имеют тенденцию концентрироваться на создании небольших портфелей акций, состоящих из высоколиквидных акций, которые обеспечивают торгуемость и низкие операционные издержки. Кроме того, они склонны выбирать акции из составляющих хорошо известных индексов. Например, биржевой фонд PowerShares S&P 500 Low Volatility Portfolio содержит только 200 наименее волатильных акций индекса S&P 500. В свете этого типичного поведения инвесторов мы анализируем два важных вопроса: во-первых, может ли аномалия низкого риска наблюдаться в высоколиквидных портфелях? Во-вторых, если он существует, как могут неограниченные инвесторы (например, хедж-фонды) использовать этот аномальный эффект?
Наш подход довольно прост, но эффективен. Мы решаем проблему ликвидности аномалии с низким уровнем риска, уделяя особое внимание компонентам промышленного индекса Доу-Джонса (DJIA). Этот выбор мотивирован несколькими факторами. Во-первых, высокая ликвидность составляющих индекса позволяет на практике реализовывать различные стратегии формирования портфелей. Во-вторых, короткие продажи акций DJIA практически ничем не ограничены. В-третьих, никаких других индексов акций США не было в течение длительного периода времени. Наконец, обнаружение аномалии с низким уровнем риска в небольшой совокупности, состоящей всего из 30 репрезентативных акций, сделало бы эту аномалию еще более удивительной, потому что можно было бы ожидать, что эти хорошо известные и активно торгуемые акции будут оценены наиболее эффективно.
В нашем исследовании мы вносим три существенных вклада. Во-первых, мы анализируем, можно ли обнаружить аномалию с низким уровнем риска в акциях DJIA, используя бета-коэффициент в качестве соответствующей меры риска. Во-вторых, мы разрабатываем торговую стратегию для эффективного получения прибыли, связанной с аномалией с низким уровнем риска. С этой целью мы создаем портфели ставок против бета-тестирования, которые представляют собой длинные акции с низкой бета и короткие акции с высокой бета. Затем на основе этих торговых портфелей мы реализуем стратегию использования аномалии с низким уровнем риска в акциях DJIA без ущерба для диверсификации. Иными словами, мы предлагаем стратегию основного сателлита, в которой портфель активных ставок против бета комбинируется с индексом пассивного фондового рынка S&P 500 с помощью методологии Трейнора и Блэка (1973). Наконец, мы явно учитываем транзакционные издержки, поскольку известно, что они влияют на ряд аномалий фондового рынка и могут значительно снизить эффективность торговли.
Наши основные выводы за период с 1926 по 2013 год заключаются в том, что аномалия с низким уровнем риска существует в высоколиквидной среде акций DJIA и что это явление можно эффективно использовать с помощью наших портфелей ставок против бета и соответствующих подходов к базовому сателлиту. Эти результаты, а также тот факт, что альфа-коэффициенты не могут быть объяснены воздействием стандартных факторов ценообразования активов, надежны в различных условиях и дают важные выводы. для практического управления портфелем.
Мы считаем, что наши результаты серьезно противоречат распространенному мнению о том, что аномалия с низким уровнем риска не может быть использована. Мы предоставляем убедительные доказательства существования и возможности использования аномалии во вселенной высоколиквидных акций DJIA. Поскольку недавние исследования показывают, что (1) транзакционные издержки стали в значительной степени незначительными для крупных институциональных инвесторов, (2) торговые издержки по коротким позициям, как правило, несущественно отличаются от затрат на покупку и продажу акций, и (3) влияние на рынок вряд ли будет значительным. полностью исключить прибыльность стратегий, основанных на высоколиквидных акциях, наше исследование прямо предполагает, что акции DJIA обладают значительным потенциалом для реализации торговых стратегий, использующих аномалии с низким уровнем риска и связанные с ними аномалии.
ПОМОЩЬ ИНВЕСТОРАМ, ТРЕЙДЕРАМ
Больше полезных статей в разделе: “Инвестиции”
